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伊利诺伊大学艾伦·艾莉森:如何从头搭建捐赠基金模式下的投资

作者:赵华丹


艾伦·艾莉森(Ellen Ellison)是伊利诺伊大学基金会的首席投资官。伊利诺伊大学是美国知名的公立大学,有“公立常春藤”的美誉。艾莉森曾是迈阿密大学捐赠基金的执行董事,也曾管理过一个小型家族办公室。她也是自己的本科母校蒙特霍利约克学院后(Mount Holyoke College)投资委员会的成员。可以说艾莉森是一位经验丰富的资产配置者。这次的采访就让我们一起来看看艾莉森的成长经历以及投资理念,特别是如何从头开始搭建捐赠基金模式下的投资。


 


 

 

 

第一部分 从价值投资转向资产配置之路

 

在艾莉森看来,她的人生并不像她一路平顺的简历那样。她出生在一个带着国际眼光的家庭。她的父亲是一名海事建筑师,曾在美国海事局工作。因为父亲工作的缘故,艾莉森从小就随着父亲到欧洲、日本、美国的各个地方生活。年轻时的她渴望成为一名演员,所以在进入知名的女子文理学院——蒙特霍利约克学院后,她选择了法国文学作为专业,渴望这会使她离自己的演艺梦更近一些。当面临职业选择时,艾莉森发现自己或许并没有演员的天赋,于是她做了一个重大的职业决定,转而向能够获得更好工作前景的投行发展。法国文学专业的艾莉森,并不认为自己是一个优秀的投行工作者。在投行工作了一年后,艾莉森认识到卖方的工作是不可长久的,真正能够长久的是要进入买方工作。所以,当她进入哥伦比亚大学攻读MBA时,努力地向买方发展。她成为了哥大知名的价值投资课导师布鲁斯.格林沃德(Bruce Greenwald)的得意门生。毕业后,她成功转向买方,成为了一家位于迈阿密的信托公司的基金经理,用所学到的价值投资理念来管理股票投资。

 

对于资产配置者来说,直接管理组合的经验是宝贵的。艾莉森从基金经理的经历中学到了很多。她说,这份经历让她习惯于做决定,也习惯于做错误的决定,理解错误的本质,从而在错误中学习和成长。它也让艾莉森习惯和一群成功而各有想法的人一起工作,这是投资工作中很重要的部分。

 

在信托公司的工作中,艾莉森获得了一个成为家族办公室首席投资官的机会。但是,在这个职位上做了一年后,她很快意识到光有直接管理组合的经验是不够的,她需要更了解其他资产类别的投资。于是她加入了迈阿密大学捐赠基金的投资团队。在迈阿密大学的工作中,艾莉森进一步扩展了眼界,开始接触更多资产类别的投资。她把对冲基金、私募股权基金、风险投资和私募房地产逐步加入了捐赠基金的资产组合中。在艾莉森看来,成为一个优秀的资产配置者需要长期的历练,因为熟悉不同种类的资产是需要花费大量时间的。

 

如何学习不同的资产类别呢?艾莉森的秘诀是从大量聪明的投资者身上学习。知名投资者麦克.米勒(Mike Miller)、资产配置顾问、其他机构的首席投资官,以及各个资产类别上优秀的管理人,都成为了艾莉森很好的老师。其中,教给艾莉森最多的,则是她所聘用的资产管理人们。

 

 

 

第二部分 如何从头开始建立捐赠基金模式的投资

 

在迈阿密大学捐赠基金工作多年后,2013年艾莉森被伊利诺伊大学基金会选中,成为了基金会的首席投资官。当时伊利诺伊大学基金会正在改革其投资组合。在艾莉森加入时,这一拥有12亿美元的基金会主要通过母基金进行配置。艾莉森肩负将这一组合转型为直接投资基金的重任。

 

艾莉森上任后的第一件事是说服了基金董事会将投资团队从学校所在地厄巴纳(Urbana)搬到芝加哥。在大城市里更容易招到顶尖的投资人才。很多在小城市的大学也是这么做的,例如达特茅斯大学(Dartmouth University)的投资办公室位于波士顿,而不是学校所在地塔克(Tuck)。

 

在进行新的投资前,艾莉森认为最重要的事是重新构建基金会的治理框架,并花了半年时间专注处理这件事。这半年看起来没有投资上的产出,但只有在治理框架正确的情况下,才能做出长期好的投资。新的治理框架下,艾莉森讲投委会的成员从16-17位减少为一半,并制定了基金会新的政策,包括投资政策、短期投资政策、利益冲突政策、治理政策说明、投票制度等。同时,艾莉森也制定了新的资产配置目标,并开始聘用更多的人来加入她的投资团队。

 

之后的挑战是,如何在运行现有组合的情况下,进行改变。用艾莉森父亲的话来说,就是如何在一艘船仍在航行时拆解这艘船。在这种情况下,改变只能是渐进的,不然船就沉了。所以,重建伊利诺伊大学捐赠基金组合花了5年左右的事件,而通常一个新的资产配置组合的建立只需要3年时间来完成。之所以需要花那么长时间,主要在于伊利诺伊大学之前没有现成的与优秀基金的关系。例如,好的私募股权基金早就有长长的投资者等候名单,而伊利诺伊大学之前没有在这些优秀基金的名单上。艾莉森决定,与其等待,不如去寻找一些小的、新的基金来投资。所以伊利诺伊大学投资的基金偏向于小型基金。

 

这一点不仅适用于私募股权投资,也适用于对冲基金的投资。艾莉森认为基金公司及其人才都有自己的生命周期。在创业十几年后,特别是在达到一定的管理规模后,基金很难再去维持原先那样的创业精神和专注。

 

 

 

第三部分 资产配置

 

伊利诺伊大学的资产配置目标相对简单,分为全球股票/股权,全球债,以及为危机发生时准备的其他策略投资。艾莉森不再使用对冲基金、另类资产等术语,而是将其归类到股、债或其他策略资产中。股和债的配置为80%和20%,在总资产中股票/股权占63%左右,其中包括对冲类的股票基金和私募股权,债指主权债以外的债券/债权类资产。伊利诺伊大学还投资了一些当股债相关的策略都失效时仍然有效的策略,主要为全球通胀挂钩证券,例如房地产和实物资产。

 

为了承担学校的支出,伊利诺伊大学的收支平衡点为年化5.45%的收益。这就决定了基金会的资产组合必须是以成长和获得好的回报为驱动的。在艾莉森加入前,基金会没有配置足够多的股权/股票类资产,并且支出超过了基金会获得的收入。为了获得超过收支平衡所需的收益,需要牺牲一定的流动性。为这一点以及更好地理解证券市场的估值波动,艾莉森花费了大量时间去说服董事会。

 

在2013年,艾莉森预计利率会上行,于是为了在这样的环境中更好地构建组合,她在投资上相对保守,账上堆积了大量的现金。之后市场飞涨,又遇到小幅回调。艾莉森当时的挑战是,既要快速地进攻,又需要谨慎。坚持自己的想法有时候要抵御住各种批评才行。在没有进行具体投资的时候,艾莉森曾经遇到过一些董事会成员的质疑,例如为什么不去购买ETF。在艾莉森看来,现金和ETF是两类不同的资产,在心理上配置现金和买入其他资产具有不同的感受。艾莉森手头的现金曾一度高达12-14%,现在降到了3%左右。这些现金通常被放置为1-3年久期的主权债。这一现金比例让基金会的现金流动相对平衡,而不像其他一些基金会会遇到流动性问题。时刻有足够支出的现金的情况下,这样艾莉森不用担心下一年是否有现金流入,来应对流动性需求。

 

在利率上行或高通胀的环境中,艾莉森相信需要在组合内针对所投基金的策略设置一些内含的对冲。

 

在接手首席投资官之职的5年里,艾莉森一直担心市场风险。虽然她曾经犯过各种错误,但是在4年后艾莉森成功将90%的资产进行了重组。

 

 

 

第四部分 作为资产配置者的竞争优势

 

任何行业的公司或机构都需要考虑自己存在和发展的竞争优势。资产配置者们也不例外。目前17亿美元的管理规模并没有给伊利诺伊大学太大的竞争优势。因此,艾莉森认为,自己的投资团队必须能够发展出挑选优秀早期基金的能力,伴随着那些优秀年轻基金经理/投资者的成长。艾莉森已经资助过一些基金的成立,也是一些基金的首批投资者。她已逐渐掌握了控制早期基金风险的能力。

 

艾莉森也不限制所能投资的领域和策略。在她的领导下,伊利诺伊大学做过直投、跟投等尝试。她所遇到的最奇特的经历是,一位农民向基金会兜售自己的一头母牛。

 

艾莉森甚至在一些策略被机构化之前,就成为其投资者,例如农业领域。农业领域一直是长期投资者喜欢投资的领域,因为它非常长期,其周期也很长。农业上一轮的上行周期历时十年,它是2002至2012年表现最好的资产类别。它具有实物资产和私募股权的属性。而地处伊利诺伊州这一农业大洲,伊利诺伊大学投资农业具有天然的优势。正如同斯坦福大学在风险投资领域有天然优势,艾莉森把投资农业作为其捐赠基金的长期竞争优势来培养。她很好地把大学中农业学科和金融学科的专家聚集在一起,形成跨学科的团队,来帮助基金会设计其投资中的农业主题。目前大学配置了1.5亿美元在伊利诺伊的农田中。在了解大学投资团队有了管理农田的能力并会善待其捐赠的农田后,有学校的捐赠者选择捐赠自己拥有的农田给学校。目前基金会已接受了2大笔农田的捐赠。这些农田大多位于伊利诺伊州中部。捐赠基金也聘用了一些有经验的人员在当地管理这些农田。

 

除了地理优势外,伊利诺伊大学在农业领域还有着许多优秀的校友。得益于此,其捐赠基金获得了专业上的支持,并且能够在这一领域找到优秀的项目和基金。在这一领域中,艾莉森的投资主题为提升效率及喂养世界上更多的人口。这个领域主要的价值在销售流通环节丢失了。艾莉森在寻找能够减少这种浪费的方法。她在这个领域已经投资了巴西和非洲撒哈拉地区的项目。

 

农业的发展已不再是家庭小作坊式的经营,已经进入了机械化、高科技时代。农业的各方面都融入了技术的因子,从基因到种子、到灌溉等等。越来越少的人力可以管理越来越多的土地。在土地不能增加的前提下,需要做的是提升土地的生产力。现在的种子基因技术已经和20年前完全不一样。伊利诺伊大学培养出了诸多优秀人才,其中有很多去了知名跨国农业企业孟山都公司工作。在这个领域,许多公司已经进入到了成长阶段,可以被私募股权基金投资。

 

在农业领域,除了直接投资农田以外,还进行基金投资、直投和跟投。例如,通过基金,投资了美国一家坚果生产商,这家公司试图用包装杏仁的技术来包装山核桃。通过同样的方式,伊利诺伊大学还投资过非洲的一个啤酒瓶生产企业。他们还跟投过一家专门向亚洲出口新鲜水果的公司。伴随发展中国家需求的提升,新鲜食品水果领域将迎来巨大增长。除了新鲜水果以外,另一重要主题是在发展中国家人民现有的饮食中加入更多蛋白质,例如鱼肉和鸡肉。

 

目前,农业相关的投资占到了伊利诺伊大学捐赠基金资产的12%左右。艾莉森希望未来这部分资产维持在10%到20%之间。艾莉森的团队是捐赠基金中少有的有能力管理农田的团队。所以,有学校教授甚至提议建立一个专门服务中西部大学拥有的农田的平台,还可以建立自己的REIT基金。在农田管理成熟后,将其卖给美国教师退休基金会TIAA。这可能是一个有意思的策略。

 

 

 

第五部分 直投

 

不同于其他捐赠基金,艾莉森喜欢做直投,这种理念来源于她在家族办公室的工作经历。因此,她也常常和家族办公室一起看项目。很多家族办公室更喜欢直接投资,因为他们不相信基金会会真正把投资者的利益放在心中。由于直投项目要求快速决定,艾莉森曾经在一个月里完成了一个直投项目。虽然目前团队里还没有专门做直投的成员,但未来艾莉森也许会聘用一个专门做直投的分析师,来加速看项目的速度。

 

 

 

第六部分 与众不同的配置

 

艾莉森的组合有许多与众不同之处,例如她超配了日本。艾莉森花了大量时间去了解日本,也和其他机构一样等待许久。许多人不相信日本已经走出了通货紧缩,但是艾莉森持有不同的观点。目前,她超配了日本4%,并且她不打算降低该比例。她知道看到投资回报有时需要漫长的等待,而目前她在日本的投资就处于这样的等待中。当前,日本公司的估值仍在合理区间,伊利诺伊大学投资的日本公司的财务表现也令人满意。

 

对于其他地区,艾莉森在欧洲也做了大量投资。她对于美国的配置达到18%,这在捐赠基金中是相当高的比例。让艾莉森头疼的是债券/债权的投资,她在债的领域进行了一些不同寻常的公开市场和私募市场投资。

 

虽然南美国家一直问题重重,人们也一直怀疑这些国家是否能够走上英美人民主导的道路,艾莉森在巴西的投资表现良好。她发现在泛拉美地区存在着一些非常优秀的公司。

 

 

 

第七部分 捐赠基金管理人的抱负

 

因为在组合构建时偏向于一些小型管理人,艾莉森有时半夜醒来会质问自己:如果这些被投资的公司被证明是平庸的,该怎么办?伊利诺伊大学基金会在投资上起步得比较晚,没有其他捐赠基金所拥有的与一些优秀管理人的长期关系。但是艾莉森期望能够取得平均以上的回报。她期望5年以后在市场上形成伊利诺伊大学在投资界的良好声誉,为未来与优秀管理人之间的良好关系铺平道路。

 

艾莉森认为要获得优秀的业绩,持续稳定的投资管理团队是这个行业成功的秘诀,特别是首席投资官、投资委员会的稳定。这一点上圣母大学的首席投资官ScottMalpass就是一个好的学习榜样。

 

 

 

【人生建议】

 

即将迈入50岁之际,艾莉森醒悟到,放松、不要时时动力满满,可能是人生更好的一种生活状态。不一定要去寻找答案,耐心等待,答案会来找你。

 

如果能够回到过去,她想对年轻时的自己说,要每一天感恩自己拥有的一切。能够做现在的工作,虽然它充满挑战性,但是一件非常幸运的事情。

 

 

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资本配置者专栏:由Ted Seides于2017年创建,该音频节目致力于探索资产管理领域的最佳实践,并曾被巴伦杂志评为商业金融领域最佳音频节目之一。资本配置者栏目专注采访全球顶级资产拥有机构和管理人的想法及其背后的过程,了解这些资本“帝国”的守门人如何配置其时间和资金。除了他们的工作理念以外,你也可以了解到这些掌控巨额资本的人平时的生活。

 

 

Ted Seides:曾是美国对冲基金母基金Protégé 的创始人之一和联席首席投资官。在2010年,他被Larry Kochard和Cathleen Rittereiser在其所著的«顶级对冲基金投资者»一书中列为顶级对冲基金投资者。在职业生涯早期,他师从耶鲁大学首席投资官大卫·史文森在耶鲁大学捐赠基金进行公开市场基金投资和固定收益投资。他也具有家族办公室的管理经验。

 



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