Ted

那么在公开市场你与经理们是怎样做的呢？

詹姆斯

公开市场要困难的多。这是一个效率更高的市场，而且可能是更多由过程驱动的，所以对于公共股权，我们有一位核心经理，他属于130/30基金，即采用主动投资和以指数为基准的多头和空头策略（将资产的30%投资于空头组合，130%投资于多头组合），或者单纯是多头空头相结合的，他持有500个仓位，使得自己的持仓在不同板块和市场都是风险中性的，平衡好价值与成长。他会不断地下大的赌注，比如判断哪个是最好的公司和板块，从而进行多头和空头的持仓调整，还会有无数个小的赌注。大数定律是这样的，如果他们的正确率可以达到50-60%的话，那么他们就做得非常棒了。这位经理已经做了可能有300个这样的投资决策，我们的仓位大约占他投资组合的5%。然后我们也有很多负责细分市场的经理，一些积极的经理会去寻找与众不同的东西，有点像机会主义者那样在一个非常高效率的市场中去捕捉一些低效率的机会。

Ted

如果以这个非常成功的130/30基金为例，一个脱离你们总部的覆盖两个板块的小团队，他们将要去管理一笔很小的资金，那么你想问那个团队哪些关键问题来看看是否他们有可以可复制的东西，或者可以做得更好的东西？

詹姆斯

我在汽车行业工作了很长时间，我们一直感觉美国的汽车行业将会重新崛起，但是年复一年，它一直在萎缩。因此，我从中得到的教训就是我不想再涉足那种行业了。如果你能找到一些行业，目前我们找到的是技术行业和生物技术行业，我们发现这些行业的发展前景良好，这样的判断是有统计数据和技术支撑的。你想要这种顺风顺水的发展局面，在这种情况下如果你有一些聪明的人来为你掌舵，那么你就是在制造成功，并努力找出竞争优势。

规模和速度通常以某种方式发挥作用。总的来说，我们倾向于偏小的规模。我喜欢盖蒂的规模，我的意思是我们所有人都在寻找竞争优势，无论我们是投资经理还是机构资本配置者，你的竞争优势是什么？因此，作为一个70亿美元的基金会，我们拥有自己的规模和做事速度。我们的规模优势是，我们可以投资较小的基金，获得足够高的配置，带来可见的变化。更大规模的基金无法做到这一点。我们的规模足够大，因此我们对投资经理的影响力也是很大的，因为我们不会做很小的资产配置。

我们仍然有他们想要的那种足够好的声誉和规模。因此，我认为我们的规模相当理想，而我们的速度优势在于受托人授予我们投资办公室的宽泛的权利，这使得我们对经理人的决策拥有最终的决定权。我们不必询问投资委员会就可以迅速采取行动，我们可以提供确定性，与经理人进行直接对接，行动迅速真的很重要。

我会进一步说明：有一种资产类别，实际上不是一种真正的资产类别，是我们喜欢的领域——共同投资。如果我们将所有不同资产类别的共同投资放在一起，将所有共同投资放到一个资金池中，那将是我们表现最好的资产类别。但是我会时刻提醒自己，这种资产类别必须由我们十分信任的经理人来管理。我们绝不进行没有事先规划考虑的共同投资，我们也不做那种陌生电访推销的共同投资，我们只让高度信任的经理人来做共同投资。我们了解我们的资产，也了解资产背后的股权。我们了解这项特定投资需要获得的支持，因此我们可以迅速采取行动，因为他们会在短时间内筹集资金。我们既做债务也做股权，快速行动的能力是我们进行共同投资的真正优势，这给我们带来了非常不错的回报。

Ted

让我们更深入地谈一下共同投资项目。对于所追求的目标，你是如何开始的？你已经说过，你们只想与已经建立关系的人进行共同投资。你是单独地为交易背书，还是你认为这些将是可以获得更多机会的低成本方式，我们将要做所有符合这些标准的共同投资？

詹姆斯

没有所有的都做，但是我们做了相当大一部分。当我们进行尽职调查的时候，我们会提出共同投资，这可能是调查我们真正喜欢的经理人的最后一关。如果你正在做基金，那么你就是管理一笔资金来支持一个无资金承诺。我们必须依靠我们之前谈到的流动性来进行共同投资，资金可以很快地被投出去，并可以在短短地几年内收回，而不是那种7到10年周期的基金。我们喜欢这样的回报、时长，我们的经验就是这些投资拥有更高的回报机会。所以在进行尽职调查期间我们会找寻这方面的机会，让人们知道我们的偏好，让经理们了解我们的规模和速度偏好。很多时候，他们需要迅速采取行动以达成交易，如果你可以让他们明白你是那种可以在一两周内做出决定的人，那么这就是一个很大的成功，因为许多共同投资的关键驱动因素是交易的确定性。

Ted

那么你是如何在一两周内背书这些投资的呢？

詹姆斯

通常，因为我们已经掌握了一些非常不错的信息，在进行共同投资之前我们已经了解相关情况了。我们对经理人有所了解，但我们永远不会了解GP做的所有的事情，你必须接受你背书的所有事情。你也不会像GP那知道的那样多，因此，这需要有一个非常强的利益一致性，要让GP在其中投入一些自己的钱，而不仅仅是来自基金的资金。当我们看到GP有了一定的信心时，我们会与该行业的一些专家进行交流，这些专家应该是和GP们没有相关性的。我们经历过的最困难的尽职调查是去理解这些机会的集合，我们要从行业专家那里得到一些确认的信息来确定这是稳定的。我们想要知道将要发生的事情很快就会发生，而不是在三年后才会发生，从而确信现在是一个很好的时机。

Ted

你们团队的成员是否会对潜在的被投公司进行一个48/72小时的深入综合评估调查？

詹姆斯

是的，很大程度上会进行。如果可以的话我们会亲自前往。我们会经常出差去做尽职调查，与管理团队会面，在现场进行了解，观察设施设备、服务及其发展现状，以便我们掌握一些一手的信息，结合GP所提供的尽职调查报告，和一些行业专家提供的参考信息，我们试图尽快建立起我们的评估。通常我们会在很短的时间内得出结论。

Ted

背书公司投资的过程与背书经理人的过程是非常不同的，你的经验以及你团队的经验主要是集中在背书经理人这方面。你是如何把你所发现的事情来进行通盘考虑的？特别是当你刚开始建立这个项目的时候，你没有太多数据，你也没有太多的筛选标准，所以在有很多未知的情况下你是如何去做的？

詹姆斯

在某种程度上，对GP的信任很弱。只是感觉有些事情没那么积极正面，无论是肢体语言、语气，在这种情况下我不会投入个人的资金。如果我们之间的信任恢复到一定水平，我会确认GP是否用自己的资金亲自参加到投资中去，而不只是用他人的资金，这应该是其中最重要的驱动力吧——你是否把自己的一部分资金投入到这项共同投资中了。

Ted

你是否有过这样的情况：GP都参与其中，但你在对公司、行业和行业专家的话做了研究之后，决定不去做那个了。你是否有过这样的情况？

詹姆斯

有的，这通常是团队中的某个人，他们的信赖感不是很高。它也可能来自行业专家，存在着一些来自其他供应商和其他技术的竞争，也可能来自一些GP没有说明但我们从他人那里听来的事情，这样的情形足以让我们非常紧张，我们需要每一件事情都不会出错才能非常积极地开展工作，因为你要对那个公司进行3倍或者4倍的投资。正如你所说，那不是我们所擅长的业务。我们了解更多的是我们所雇佣的基金经理人而不是那个公司，所以我们需要从关键人员和行业专家那里得到很高的信心来证明这真是一件很重要的事情。

我们也做一些夹层融资，在这些交易中人们投资一些特定产品——银行。由于多德·弗兰克，许多较小的区域性银行都不向小公司提供贷款。因为我们在资本结构中属于上层——我们了解公司，我们了解普通合伙人所持有的股权。我们知道我们必须在90天或者180天内脱身，我们可以在短时间内进行一些资本结构较高、具有很好风险状况/信用分析的、相当有吸引力的融资。

Ted

相对于你已经确定的GP的投资规模，或者你对GP承诺的基金规模来说，你是怎样确定个人的持仓规模的？

詹姆斯

这是一个非常艰难的过程，非常依赖判断力。非常传统的做法，一要正确，二要使规模变大。但是同时，你想在这条路上走多远？这里有不同的隐喻含义，可能是互相矛盾的。对于我们来说，决定持仓的规模是一件很难的事情，所以我们内部需要有一个关于类似“熊市/牛市”的讨论：为什么我们要做这个？如果我们相信它，为什么我们不选择投资更多？为什么我们要投入的比x更多？我们已经在这个领域投入了许多资金，我们会迫使人们积极讨论持仓的规模。我们希望人们有不同的意见，可以讨论得更彻底，以论证为什么现在的持仓规模是合理的。

Ted

平均来说，你们的持仓规模是多大？我意思是个人的规模。

詹姆斯

这个范围就很大了，从几百万美元到两千万美元不等，但是我们通常的规模都是很大的，取决于我们对其的信任水平。

Ted

如果我们回过头来看投资组合水平，你们与经理人有多少种投资关系？

詹姆斯

这就太多了。例如，我们12或者14年前雇佣的经理人，但我们已经不会把他们当作核心经理人来考虑了，但是他们手中仍然管理着你的基金，包含一个或两个资产类型，这个基金可能已经有10年历史了，但他们仍然在扩大这个基金的规模。

Ted

那么我们谈一下，在公开市场，你是怎样考虑那些重要且正在持续的投资关系的？是像你在非公开市场中期待为经理人提供资金那样吗？

詹姆斯

它是一个相当大规模的数字，这些关系多达150-200，仍然有许多小规模的经理人加入，还有一些年纪较大的经理人，这些人接近事业生涯的尾声，或者是他们没有建立大规模的投资关系。现在在公开市场上规模较大的那些，他们的规模可以做得更大。因此，我们国内股权中最大的公共股权是5%的规模，对于国际股权，我们也有一个5%的规模。

Ted

在经理人级别？

詹姆斯

一个经理人对于总基金来说，不是对于资产类别来说的。因此，对于一个资产类别来说，可能就是较高的30%比例。因此我们倾向于持有较大规模的仓位，然后我们下一个阶段可能会再增加几个百分点。但总会有持仓较小的经理人加入或离开，我们也不会把较大的资金配置给这些人，因为他们还没有证明他们自己。总有人处在这样的转换期中。

Ted

你如何看待产生的多元化水平？你说你们拥有最大的投资规模是一个经理占资产规模的5%，如果他们人数密度过大的话，可能有20个人，个人的占比只剩1%或者更少。你是否担心过度多元化？

詹姆斯

我绝对会担心，如果任何受托人听了这个倡议，我们在不久前的投资委员会会议上对经理人的集中度进行了讨论，他们都强烈反对我们拥有太多的经理人，我们对此达成了共识。我们进去告诉他们我们知道这一点，并且我们一直在努力给我们高度信任的人更大规模的资产配置，但是当你去二级市场做买卖的时候，这些老旧的东西能让你得到的唯有大幅降价折扣，真的不值得去做这些。因此，我们将大量有意义的老旧资产保留在投资组合中，并让其流失。

不过我确实认为我们过度多元化。最严重的一个领域——我将谈一谈风险投资，因为这是我们最近在投资委员会会议上的一次重要讨论。对于捐赠基金投资模型的早期践行者，我们都知道他们是谁，但我不会说出他们的名字，他们在风险资本领域取得了巨大的成功，风险资本是一个很大的驱动因素。尤其是那些90年代的人，他们对某个领域进行了大量的资本配置，取得了出众的结果并一直持续到今天。

关于风险资金的旧观点是，它是一个入门类别，而不是一个资产类别，能够进入那些顶级的基金是一个挑战。最终我们成功对其中一个顶级基金进行了配置。我们目前在该经理人身上有30笔投资，但其中大部分都是过去5年间的投资，没有一笔投资是成熟了的。因此即使资金在那里，也要花费很多时间让初创企业成长，与很多基金和投资经理建立关系，等待投资到达成熟期，然后才能对你的投资组合起到作用。

投资这个领域很难，找到下一代的风险投资基金也很难，你希望他们能够成为未来十年的领跑者。找到那些能够真正在未来会成为出色的领跑者的人也很难，尤其是在医疗大健康和科技等领域。所以你最终下了许多小赌注，在你培养未来的领跑者的过程中，会有一个筛选和提供帮助的过程，所以你让那些自己没有很信任的人也勉强过关，这导致了你的投资组合里充斥着大量的人员，即便这是你不想看到的，但是你仍然想利用农场俱乐部的形式来从这些新人中发现有潜力的人，然后培养他们。把以后你不想资助的人筛选出去是一件挺困难的事情。

Ted

你培养成功了多少？被筛选出去的又有多少？对于风投领域，合计一下所占总的比重有多少？

詹姆斯

它可能只是几个百分点，但很耗时。有很多事情从短期来看并不能真正起到太大作用，但是我们从有长期眼光的同行身上学到这是获得长期回报的关键驱动因素。所以我们今天所作的决定就是希望未来我们的继任者可以像一个英雄。尽管我们知道这是很长期的投资，但我们认为这对基金来说是正确的做法。我们都在说要具有长期眼光，做我们认为从长期来看是对基金正确的事情。

Ted

让我们稍微谈谈公开市场。你对只进行长期投资的公共股权和对冲基金有何看法？

詹姆斯

可能与现有的传统观点没什么两样。美国市场的价值已经很成熟了，所以我们不过度重视我们在美国市场的投资标的，但是并不是很大程度上不重视，我们还是会在这些标的上维持一定的要求，但是就是没有那么重视。但我们对国际市场是非常重视的。我们认为它们还处于发展周期的初期，所以我们非常重视，特别是在新兴市场，特别是中国市场。不管是在地理位置上，还是成长上，它们都有很多成功的案例。为什么我们会愿意这样做，是因为这是我们长期的信念，我们想要重视新兴市场，尤其是中国，尤其是因为我们对部分经理人高度信任。

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