Ted

如果你微调资产流动性偏好函数，有许多微妙的资金流动你需要考虑，例如私募股权或者实际资产，任何锁定期内的资金承诺,  在该流动性状况下你如何考虑资金？

詹姆斯

我们的实际流动性可能比我们所需要的更高，这是一个我们正在从事的项目, 我们正在努力尝试使其更优化, 我们有多少流动资产？从我们所做的研究中我们知道私募股权的回报率是我们投资的资产类型回报率中最高的。我们知道，在整个市场周期中，私募股权比公开市场股票回报率或总基金回报率高出整整6个百分点。所以我们想在这些领域里投入尽可能多的资金，为了做到这一点，我们需要保持足够的流动性，让每个人都感觉舒服，在晚上都能睡得着觉，但同时，我们也不想失去获取回报率的机会。

Ted

当你将流动资产提炼成一个度量标准时，这个数字是多少?

詹姆斯

它是会有波动的，非流动资产在40%到50%之间，这是一个让人感觉很舒服的数字，在这个范围的中间是对冲基金，有大约40%到45%是公开市场领域，中间也是对冲基金和半流动性的资产，然后40-45%是私人市场领域，当你有投资封闭期将要到期时你可以赎回资产。我们有非常广泛且庞大的投资是流动资产。当我们想要流动性时，我们想更进一步来看看我们是否能更积进的同时而不遭受损失和不合理的风险。 

Ted

你知道，我们之前讲了一个有趣的话题关于资产流动性需求，你要把流动性考虑到你所做事情的实践本质中。你要有自己的运营预算来支持保护项目、图书馆和展览。因为时不时地会有一件漂亮的艺术品，你要让博物馆有机会购买，这些东西都不便宜……

詹姆斯

它们都有很高的标价，我们和受托人一起工作，他们想知道我们在进行这种收购时是否感到舒适? 所以在市场周期中，我们有一个大约大于8%的长期预期回报。8%以上的这个部分是很难定义的。我们的支出是3年的平均水平的5%，实际结果是4.6%到4.8%。最近我们的通货膨胀率已经上升了几个百分点，可能还会上升一些。理想情况下，我们希望得到一个大于这个数的实际数字。所以在我们看来，实际回报率比我们的支出需求高出了大约一个多百分点。受托人可以根据他们的想法做出决定。

他们可以增长预算，如此他们可以自由地将资金分配给不同的项目。就像你描述的保护项目，或者任何特殊的收购。如果博物馆馆长/首席执行官认为我们有一笔大的收购，这将会使我们取得很大进步，那么这就是一次影响力收购，它很重要且有意义。我们开了一次会议，这是他们让我在董事会上发言的为数不多的几次之一。这是我们乐意做得事情吗？我们会谈论长期投资，如果这对他们是一个需要优先考虑的事情的话，他们必须对这个收购作出决定，这会让我们很兴奋，因为我们会感觉我们作出了贡献，我们完成了一个非常大的收购，我们和投资办公室感到极大的自豪，因为我们长期以来得到了高于市场基准的超额收益。

实际上，更进一步说，如果我们对比前15年我们的收益和市场基准水平，我们是高于市场基准1到2个百分点的（实际上是1.5个百分点）。过去15年我们以1.5%的资产复利收益使我们15年的投资收益和投资利润超过70亿美元。其中大概有60亿来自于市场，10亿来自于我们高于市场水平的部分，这让我们感觉非常的骄傲。

Ted

让我们从头谈起。你来到这里的时候，这里已经不是一片白纸，但仍然是一个非常简单的投资方式。你带来了什么新的观念？你的受托人带来了什么新的观念？这些观念对你如何配置资金产生了怎样的影响？

詹姆斯

这和我们的很多同行都知道和使用的标准捐赠基金模型没有太大区别。它有一个非常强的股权偏好和一个非常强的私人市场偏好，因为我们认为这些领域能够获得超额回报。随着时间的推移，它建立了网络，建立了关系，努力寻找顶尖基金管理者。我走访了很多同行，他们都很乐意分享他们的思维和想法，这对我们真的很有帮助，人是一切的关键，所以我们引进人才，我们的招聘优势是你在盖蒂可以获得很好的经验，你也可以在校园里散步。这是我们很好的招聘工具，人们都很喜欢待在我们这里，因此我们能够引进一个高质量的团队。

我们是按照资产类别进行组织管理的，我们有4名总经理。每个总经理都有一名分析师，然后再加上我和一名助理，所以整个部门有10人。我们不负责后勤工作，我们的部门是由一些相互独立的专业人员组成的，我非常讨厌这个词“独立（silo）”，但它却被用于我们的资产类别架构中，我知道许多人更倾向于由通才构成的组织。专才和通才都有各自的优缺点。我认为这种资产类别的优点是会使人们变成各自领域的专家，他们会慢慢了解身边的经理人，慢慢了解团队中的同事，他们会慢慢变得知识渊博，他们会慢慢了解行业里的专家和专业知识，我认为你可以在单一的资产类别架构下进行一个很好的经理人挑选工作，但这种单一的架构也有缺点。

你可能会在你自己的资产类别中变得狭隘、孤立，通才们可以在资产配置方面做得更好，因为他们比处于单一资产类别架构中的人们具有更广阔的视野可以去发现机遇。根据你的选择，你要努力去克服可能产生的缺点。每种架构都行得通，都可以运行得很好，但是对于我们自己的资产类别结构，我们必须警惕狭隘孤立，所以我们尽力让不同项目的人们在一起工作。如果有一个高级别的经理人到来，我们会让办公室所有的人都来开会，会议由各个领域的专业人士来主持，但是参会的每个人都可以听到。因此每个人都可以了解在那个领域的现实情况，然后我们会召开一个小组会议，每个人都对不同的资产类别畅所欲言，发表意见，比如，今昔对比，熊市还是牛市等等，让每个人都参与进来，争取都成为资产配置方面的通才。

当年轻人加入我们的时候，我会在那天快要结束的时候给他们做一个演讲，实际上只有两种资产类别，你要么是所有者，要么是贷款人，其他的一切都是相应的排列组合。对于股票，可以是大盘股也可以是小盘股，它可以保值也可以增值，它可以是公开市场的，也可以是私募股权的。它可以以任何形态出现，但终究都是其相应的排列组合。如果你是公共股本，他们称之为市盈率。如果你是私募股权，他们称之为购买价格倍数，如果你是房地产，他们称其为上限利率，但它们都着眼于现金流，并将其折现为现值，对其做一些分析工作，提出估值，看一下市场价格并决定其是否有价值。它们非常相似，但都有细微差别，所以我们的目标是为每种资产类别的每个人建立一个框架，以便你可以在所有的资产类别中看到机会，看看我们应该在哪些地方多重视，在哪些地方少重视。

Ted

你怎么看回报率的两个驱动因素：资本配置和经理人选择？

詹姆斯

我过去一直认为资本配置是一个更大的驱动因素。我们都记得90年代的研究说91%的回报率可以用资产配置来解释。

Ted

现在我们知道这个研究并不是我们想象的那样。

詹姆斯

是的，Brinson和Breebower那个研究做得很好，但事实并非如此，尤其是当你引入了所有多种资产类别的时候。经过我们的内部分析和观察，真的是经理人驱动因素更多一些，我们在寻找优秀的人，努力找到最好的经理人。如果在一个部门，在一个地区顺风顺水的话，你在那个领域也有一个好的经理人，我的意思是说所有的事情都朝着正确的方向发展，那么这样的话真的很棒，你就可以取得很大的收获。当一切都朝着正确的方向发展时，你就可以迈开步子去发展事业，但是最重要的因素还是经理人。目前，我们特别看重中国市场，但是我感觉最重要的还是你可以在中国找到让你高度信任的本土经理人。我们看好中国，我们认为中国市场前景一片光明，但我们如此大幅进军中国市场的真正原因是，我们有很好的经理人，可以让我们在中国获得高出市场基准1000个基点的收益。

Ted

你在中国接触过公开市场领域，私募股权领域，房地产等这些资产类别吗？你们是怎样把握机会的?

詹姆斯

我们在中国涉足了所有的资产类别，尤其在公开市场领域所占的比重很大。我认为房地产是一个挑战，但是公开市场是我们最大的资本配置领域，我们努力涉足尽可能多的领域，但是结果的好坏还是取决于我们挑选的经理人。如果我们足够信任那个经理人的话，我们就会大规模地进军那里，所以一个地区的情况真的取决于所选择的经理人。

Ted

你是如何在中国寻找经理人的？

詹姆斯

我尽量不说具体的名字，他们通过不同的角度被引进。一些是我们直接招聘的，其他的经理人是我们通过关系网引进的，因为很多时候我们都会和相同的经理人做相同的投资，我们会通过不同的方法去把这些经理人招进来。我们会尽可能多地通过不同的方法去寻找机会，去尽可能地征求同行的意见。我们会努力与其他机构建立关系的桥梁，问他们是否愿意给其他机构提供好的想法。你先把你的好想法给他们，看他们是否愿意回报你一个。如果他们不返还给你一个的话，那么你就没有必要再去提供一个给他们了，（笑声），但是如果他们给了，那么你们就建立了一个很好的关系，你们可以分享一些好的想法。

我们不是常春藤联盟的一员，所以我们不和他们竞争。我们努力变得更像瑞士那样，而不是常春藤联盟学校排名中的对手那样，所以他们都来到了我们这里，也许还会注入一笔很大的资金，还有一群来自洛杉矶的很棒的人员，所以我们在各个地方去寻找这些经理人。如果有他们在的话，我们真的可以很轻松地去做新的基金——第一次的基金。我认为理想的状态就是：你有一批经验丰富的经理人，他们把基金额可能做得越来越大，然后相互谈论着说，十年前我们只有现在规模的三分之一，那时多快乐啊！我们管理着不同的基金，天啊，那真的是太棒了。这些就是我们想要寻找的人，他们是可以赚钱的人才。

这对公司来说是一笔财富，尤其是在风险投资领域，在风险投资中有一些统计上的持久性。这是少数几个有统计持续性的，但是更多的关键在于人才，你要去努力寻找那些可以赚钱的人，然后跟随他们去进入一个领域。如果你进入早的话，你就可以拥有一个大规模的资产配置，这真的很重要。

Ted

所以在所有这些资产类别中，特别是另类资产，无论是对冲基金，风险投资，私募股权，某种程度上都是实物资产。当你在过去的10年里对这些工具进行了大量的投资，你就有了更多的大型组织，因此有更多的可能产生新的机会。因此，如果你有两个或三个团队，因为一些过去的关系你都了解他们，他们都赚了钱, 都为你讲述了相同的故事，那么驱使你倾向于其中一个而不是另一个的因素是什么？

詹姆斯

如果我们在私募股权市场, 那么这是一种交易的流动, 你需要了解他们具体的交易，在私募股权市场我认为进行背景咨询调查是非常好的一件事情，你可以直接与他们的负责人进行交谈，这个负责人可能是来自风险基金部门，或者收购基金部门，或者P/E基金，与负责人交流他们在部门的作用如何？这些人真的起到了推动作用吗? 还是他们只是提供资金? 他们在你们成长发展的每一阶段的作用如何？在交谈中，这些负责人都会非常坦率地告诉你的。

我认为，金融工程的日子已经一去不复返了，你不可能只是再买些东西，然后在上面施加一些杠杆，希望价格一路上涨，然后卖光。这在今天是行不通的，所以你真的需要优秀的运营人员，如果你可以进行一个背景调查，然后发现这是一个优秀的运营机构。

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